Monthly Archive: October 2015

Panamá e outros ‘paraísos’ aderem ao pacto antievasão

O movimento global contra a evasão fiscal vai aumentar nesta sexta-feira, chegando a mais de 90 jurisdições que prometem adotar a troca automática de informações entre os fiscos – o que significa o fim próximo do sigilo bancário. O Valor apurou que o Panamá vai se comprometer com a troca automática após forte pressão internacional. A expectativa é que outro paraíso fiscal particularmente hostil às regras internacionais, as Ilhas Cook, acompanhe a decisão.

Outros anúncios devem ser feitos em reunião do Fórum Global sobre Transparência e Troca de Informações para Fins Tributários, com a participação de 128 países, em Barbados, tornando menor o espaço internacional para os sonegadores de impostos.

Três jurisdições que haviam sido consideradas pouco cooperativas em reunião anterior – Luxemburgo, Chipre e Seychelles – agora vão receber a avaliação de que as mudanças em suas regras de segredo bancário são “amplamente compatíveis” com o padrão internacional. Luxemburgo estava sob pressão dos membros da União Europeia, sobretudo da Alemanha, quanto à opacidade de seu setor financeiro de € 3 trilhões.

Outras jurisdições entre as mais secretas no mundo e com forte indústria bancária “offshore” – Barbados, Belize, Bulgária, Granada, Ilhas Marshall, Niue, São Vicente e Granadinas, Santa Lúcia e Samoa, além do Japão – também vão assinar o acordo multilateral que pavimenta o terreno para a troca de informações.

A coleta de dados financeiros começará em 1º de janeiro de 2016 em cerca de 50 jurisdições. Para isso, os governos estão mudando as legislações nacionais para cada banco reportar as contas de todos os clientes não residentes e, de forma automática, enviar as informações a partir de 2017 aos países de origem desses clientes.

O Brasil só participará da troca automática de informações após o Congresso ratificar o Acordo de Cooperação Mútua na área tributária.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

Meta fiscal de 2015 ainda é um número em aberto

O setor público brasileiro, incluindo União, Estados e municípios, terá um déficit primário que pode variar de R$ 48,9 bilhões a mais de R$ 100 bilhões em 2015. Em ofício encaminhado ontem ao Congresso, os ministros da Fazenda, Joaquim Levy, e do Planejamento, Nelson Barbosa, fixaram um déficit de R$ 48,9 bilhões, mas o valor poderá aumentar se o Tesouro for obrigado a pagar as chamadas “pedaladas fiscais” e se não ingressarem nos cofres públicos os recursos da relicitação das 29 usinas hidrelétricas que não renovaram suas concessões. Os leilões deverão ocorrer em novembro. Assim, a meta fiscal ficou em aberto.

O déficit primário deste ano será maior que o registrado em 2014 e também o pior da história. No ano passado, o déficit ficou em R$ 32,5 bilhões, equivalentes a 0,63% do Produto Interno Bruto (PIB). Os R$ 48,9 bilhões deste ano correspondem a algo em torno de 0,8% do PIB. Se todos os descontos previstos no ofício dos dois ministros forem aplicados e o resultado ultrapassar os R$ 100 bilhões, o setor público terá um déficit em torno de 1,7% do PIB. A meta inicial do governo era de um superávit de 1,2% do PIB para este ano.

O governo reduziu sua previsão para o crescimento da economia neste ano de uma queda de 2,44% para 2,80%. Apresentou uma frustração de receita de R$ 58 bilhões na comparação com a estimativa feita em setembro e manteve as despesas inalteradas.

O governo diz, no documento enviado ao Congresso, que “as sucessivas reduções nas expectativas de crescimento para 2015 e 2016 não podem ser imputadas primordialmente a um impulso negativo dado pelo ajuste fiscal”.

O texto também alerta para as consequências de uma possível perda do grau de investimento conferido ao país pelas agências de “rating”. Esses desdobramentos “não contribuiriam para aliviar a fraca dinâmica de crédito ora verificada, que já tem trazido constrangimento a expressivos segmentos econômicos”.

Fonte: O Globo
Postado por: Raul Motta Junior

Tesouro vai limitar oferta de título longo

Para impedir uma escalada ainda maior do custo da dívida nos próximos anos, o Tesouro Nacional adotou a estratégia de limitar a emissão de papéis com prazos mais longos (com vencimento em 2035 e 2055) e “calibrar” a cada leilão a oferta de prefixados.

A ideia é evitar que os papéis fiquem “travados” com as taxas atuais – mais elevadas – por um período longo. O custo da Dívida Pública Federal (DPF) é o mais alto em mais de seis anos e tem sido diretamente afetado pelas incertezas fiscais e fatores “não econômicos”.

“O cronograma [de emissões do Tesouro] está sendo rigorosamente respeitado, mas o Tesouro calibrando oferta. Estamos calibrando a oferta ao fornecer uma quantidade pequena de títulos longos”, afirmou o coordenador-geral de Operações da Dívida Pública, José Franco. “Se houver demanda, o Tesouro está disposto a aumentar oferta de papéis mais curtos”, acrescentou.

Diante da possibilidade de os investidores não aceitarem a oferta de títulos de longo prazo, Franco admitiu que alguns indicadores que compõem a Dívida Pública Federal (DPF) podem ficar “marginalmente” fora das metas definidas no Plano Anual de Financiamento (PAF) para este ano. Um dos casos é justamente a participação dos papéis atrelados a índice de preços (NTN-B).

Pelos indicadores do PAF, a participação da dívida atrelada a índice de preços na DPF deveria variar entre 33% e 37% neste ano. Em setembro, no entanto, a participação dessa dívida correspondia a 31,69% da DPF. Franco explicou que há demanda dos fundos de pensão por papéis atrelados à inflação. “A NTN-B pode ficar fora da meta [prevista no PAC] se o investidor não quiser papel de curto prazo porque oferta de longo prazo está sendo limitada”, comentou.

No caso da oferta de papéis com rendimento previamente definido, o coordenador-geral disse que o “Tesouro tomou a decisão estratégica de não pressionar o mercado” e isso significa emitir menos títulos prefixados. “Continuaremos a oferta de LFT [pós], mas menor que setembro. Os prefixados calibrando a cada leilão”, acrescentou.

Segundo dados divulgados pelo Tesouro, a DPF registrou uma alta de 1,8%, em termos nominais, na passagem de agosto para setembro, chegando a R$ 2,734 trilhões. Pelas metas do PAF, alteradas há dois meses, o endividamento deve oscilar entre R$ 2,65 trilhões e R$ 2,8 trilhões em 2015.

Com preços cada vez mais elevados, a DPF teve custo em 12 meses terminados em setembro de 16,07% ao ano, o maior nível desde fevereiro de 2009. No caso da Dívida Pública Mobiliária Federal interna (DPMFi), o custo chegou a 13,62%, o maior desde novembro de 2008. “A tendência é que, uma vez que o cenário fiscal esteja mais claro, haja melhora nos fundamentos macroeconômicos e uma consequente redução no custo”, disse.

Apesar do custo mais alto, houve dilatação do prazo da dívida – que passou de 4,56 anos em agosto para 4,62 anos em setembro. Segundo Franco, esse movimento foi influenciado basicamente pelo leilão extraordinário de venda de LFT. “O aumento do prazo médio da dívida teve contribuição da emissão de LFT, que traz vantagens ao Tesouro porque tem custo mais baixo e possibilidade de prazos maiores”, afirma.

Segundo o Tesouro, os leilões extraordinários de compra e venda de títulos realizados em setembro e resultaram em uma emissão líquida de R$ 34,4 bilhões. Para Franco, eles foram importantes para conter a volatilidade do mercado e, com isso, reduzir taxas. Segundo relatório da dívida pública, os leilões trouxeram ainda “um impacto positivo sobre o colchão de liquidez”. Em setembro, o Tesouro fez oito leilões de NTN-F (prefixados) e um de NTN-B, além de um leilão extraordinário de LFT.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

Mercado não espera que BC altere discurso neste momento

Apesar da piora do quadro fiscal e das expectativas de inflação, economistas não esperam uma mudança no discurso do Banco Central (BC) no comunicado que será divulgado hoje ao fim da reunião do Comitê de Política Monetária (Copom).

É consensual entre agentes de mercado que o Copom manterá a taxa básica Selic nos atuais 14,25%. A dúvida é se haverá algum sinal sobre uma mudança de estratégia. A expectativa é que, em algum momento, o BC ajuste o discurso e admita que trabalha com a perspectiva de convergência da inflação para a meta em um prazo mais longo, provavelmente já mirando 2017.

Para economistas, essa indicação deve ocorrer mais para o fim do ano, possivelmente no Relatório Trimestral de Inflação (RTI), que sai nos últimos dias de dezembro. Em sua visão, o BC ainda vai aguardar mais informações sobre o cenário fiscal para, então, definir sua estratégia.

O ex-secretário do Tesouro e atual economista-chefe do Banco Safra, Carlos Kawall, diz acreditar que o BC deve aguardar até o fim do ano e usar instrumentos de comunicação formal, como o RTI, para ajustar seu discurso sobre o rumo da política monetária. Ele deve manter o discurso de que a taxa de juros permanecerá estável em 14,25% até que algumas questões se definam.

Kawall observa que, além das incertezas sobre o cenário fiscal, não se sabe ainda se haverá reajuste dos combustíveis ou de outros preços administrados. Além disso, hoje a volatilidade do câmbio, fruto desse ambiente de incertezas, é uma das razões para a deterioração das expectativas. “Então, provavelmente, passando o fim do ano, o BC deve ajustar o discurso para admitir uma convergência mais lenta da inflação para a meta”, diz.

Para o economista-chefe da Votorantim Corretora, Roberto Padovani, há uma grande dúvida no mercado sobre como o BC vai reagir neste momento e como ele deve tratar a eficácia da política monetária frente à dinâmica de piora da dívida. “O BC vai ter de indicar para o mercado qual o cenário dele. Não acho que estamos em um cenário de dominância fiscal, mas há uma preocupação grande com o comportamento da dívida e com os riscos inflacionários gerados por essa dinâmica no câmbio e na inflação”, afirma.

Segundo Padovani, o BC deveria começar a apontar uma mudança de estratégia já na ata da reunião do Copom que termina hoje e que será divulgada na semana que vem. “Se não sinalizar nenhuma mudança no discurso, ele vai reforçar a visão de que a perda da coordenação política e o seu impacto na área fiscal reduzem a eficácia da política monetária, o que tem contribuído para elevar as expectativas de inflação.”

Por enquanto, o discurso do BC tem sido no sentido de que a autoridade monetária não deve reagir aos aumentos dos prêmios de risco gerados pela incerteza no cenário político e fiscal, sinalizando a manutenção da taxa de juros por período prolongado.

A incerteza sobre o rumo da política monetária tem mantido os investidores cautelosos. Ontem as taxas dos contratos de Depósito Interfinanceiro (DI) recuaram na BM&F. O DI para janeiro de 2017 caiu de 15,42% para 15,3%, enquanto o DI para 2021 recuou de 15,82% para 15,77%.

Para Padovani, o BC deveria subir já a taxa de juros dada a piora da parte fiscal e a desancoragem das expectativas de inflação. “A situação já é preocupante e o BC deveria mostrar que, apesar da piora fiscal, ele está atento. Mas a minha convicção é que ele vai aceitar uma convergência mais lenta da inflação para a meta e vai manter a taxa de juros e não reagir neste momento.”

A Votorantim Asset trabalha com um cenário de manutenção da taxa Selic em 14,25%, com o BC podendo cortar a taxa de juros no segundo semestre de 2016 se houver uma melhora da tensão no cenário político, que favoreça o ajuste fiscal.

Ter uma maior clareza sobre o cenário fiscal é uma condição fundamental para que o BC defina o rumo da política monetária, na opinião do economista-chefe da Opportunity Asset Management, Alexandre Bassoli. “Para que seja possível buscar a convergência da meta em 2016 é preciso ter mais clareza sobre o fiscal”, afirma.

Bassoli vê a possibilidade de o BC optar pela convergência da inflação em um prazo mais longo, uma vez que a depreciação da taxa de câmbio tornou mais desafiadora essa tarefa. “O objetivo de convergência para 2016 exige taxas de juros mais altas por mais tempo, o que tem efeito sobre a dívida”, diz. Mas qualquer decisão, reitera, vai depender da política fiscal.

Para Bassoli, o ponto central desse ambiente de incertezas é que a economia deve ter uma recessão severa no próximo ano – estimando queda de 2,6% do PIB -, com repercussões sobre a arrecadação. Então, além da continuidade do esforço de contenção de gastos, o governo terá de conseguir uma fonte para elevar receita. Nesse cenário, ele prevê estabilidade da Selic em 14,25% até o fim de 2016.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

BC reavalia estratégia de juros

O Banco Central (BC) vai reavaliar, na reunião que começa hoje, sua estratégia de política monetária. A ideia é definir um novo “forward guidance”, sinalizando como pretende guiar decisões futuras para a taxa básica de juros (Selic). A estratégia atual, que segue válida até sinal em contrário e inclui a manutenção da Selic em 14,25% ao ano por um bom tempo, contempla a convergência da inflação ao centro da meta (4,5%) ao fim de 2016.

Pela orientação vigente, o BC prometia subir os juros se as suas projeções de inflação se desviassem significativamente do objetivo, o que ocorreu recentemente. No Relatório de Inflação de setembro, devido à alta do dólar e à deterioração das expectativas de mercado provocadas pelas incertezas sobre a política fiscal, o BC projetou o IPCA em 5,7% no ano que vem, um forte desvio em relação a 4,5%.

O Copom decidiu, porém, não agir de imediato, argumentando que é necessário esperar para avaliar o quanto da piora recente do cenário seria permanente. Hoje, o BC já tem uma ideia mais clara sobre o patamar da taxa de câmbio que deve se manter e está estimando o quanto da solução do governo para o problema fiscal baterá no IPCA.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

Emergentes começam a reduzir dívidas de US$ 5 tri

Os tomadores de dívida nos mercados emergentes começaram a lidar com uma montanha de US$ 5 trilhões em bônus e empréstimos denominados em dólares e diminuíram suas obrigações pela primeira vez em sete anos, uma medida que ameaça interromper um rali incipiente nas moedas de vários países, do Brasil à Malásia.

As empresas dos países em desenvolvimento pagaram US$ 38 bilhões em dívidas em dólares no trimestre passado, US$ 3 bilhões a mais do que tomaram emprestado no período. Foi a primeira redução na emissão líquida desde 2008, segundo dados compilados pela “Bloomberg”. A demanda por dólares entre os emissores que precisam da moeda para pagar dívidas tem contribuído para os maiores fluxos de saída de capital em quase três décadas.

É possível que a sequência desenfreada de ofertas de títulos de dívida, que alçou voo após a crise financeira global quando as taxas de juros despencaram, agora esteja sendo revertida. O movimento se consolida à medida que o crescimento econômico desacelera, os preços das commodities caem e os investidores exigem retornos mais altos. Embora as moedas de países em desenvolvimento estejam se recuperando das suas mínimas recordes, os analistas preveem que a tendência à depreciação voltará porque os pagamentos de dívidas em dólares estão acelerando.

“É um acontecimento enorme”, disse Stephen Jen, um dos fundadores do hedge fund SLJ Macro Partners, com sede em Londres, e ex-economista do FMI, cuja previsão baixista sobre os mercados emergentes desde 2012 foi presciente. “Eles querem pagar seus empréstimos em dólares. Estamos em uma etapa inicial, há uma pressão bastante intensa sobre os mercados emergentes”.

Após caírem durante grande parte deste ano, os ativos dos mercados emergentes ganharam uma trégua nas últimas semanas, porque dados econômicos mais fracos do que o previsto alimentam a especulação de que o Federal Reserve (Fed) possa adiar seu primeiro aumento de juros desde 2006 para o ano que vem. A rupia da Indonésia liderou o rali, ganhando 8% neste mês, seguida pelo avanço de 7% do peso colombiano.

A maioria dos analistas se mantém baixista. As 23 principais moedas dos mercados emergentes se enfraquecerão em relação ao dólar até o terceiro trimestre do ano que vem e o forint húngaro e o rublo russo declinarão mais de 10%, segundo estrategistas consultados pela “Bloomberg”.

Os bancos estrangeiros vêm outorgando menos créditos aos países em desenvolvimento desde meados de 2013 e o montante de empréstimos de suas carteiras diminuiu em US$ 299 bilhões, para US$ 3,4 trilhões nos nove meses encerrados no dia 31 de março, segundo dados do Banco de Compensações Internacionais (B IS).

No mercado de dívida corporativa, de US$ 1,4 trilhão, as vendas de bônus novos caíram para US$ 35 bilhões, seu valor mais baixo em quatro anos, no trimestre passado, na comparação com o pico de US$ 121 bilhões em junho de 2014, mostram dados compilados pela “Bloomberg”.

No Brasil, os resgates estão contribuindo para as saídas de capital. Pelo menos três bancos brasileiros pequenos e médios, dentre eles o Banrisul e o BMG, ofereceram recomprar seus bônus externos nos últimos 30 dias em meio a uma corrida para venda dos ativos de mercados em desenvolvimento.

O Institute of International Finance (IIF) previu em 1º de outubro que cerca de US$ 540 bilhões sairão dos mercados emergentes neste ano, o primeiro fluxo líquido de saída de capital desde 1988.

O pagamento dos empréstimos tomados em dólares é mais do que um fenômeno passageiro, o que contribuirá para o enfraquecimento das moedas dos mercados emergentes em relação ao dólar, segundo Pierre Lapointe, diretor de estratégia global e pesquisa da Pavilion Global Markets , em Montreal. A medição ampla do Fed do dólar versus seus principais parceiros comerciais dos EUA teve um rali de 16% desde meados de 2014 e atingiu seu maior valor em 12 anos no mês passado.

“Prevemos que a temática de desalavancagem externa dos mercados emergentes continuará conosco durante muito tempo”, disse Lapointe em uma nota em 9 de outubro. “Historicamente, esse processo tende a durar muitos anos. Nesse contexto, nós provavelmente estamos na metade do caminho da atual tendência estrutural ascendente do dólar”.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

Grandes fusões testam mercado de bônus

Os diretores financeiros de Wall Street estão prestes a descobrir por quanto tempo ainda a farra da dívida corporativa, instaurada há sete anos, poderá durar.

Com duas megafusões anunciadas nos últimos dois dias, os investidores em títulos serão solicitados a emprestar nada menos que US$ 120 bilhões para financiar as combinações entre as cervejarias Anheuser-Bush InBev e SABMiller e entre as gigantes do setor tecnológico Dell e EMC. Quando concretizadas, as transações deverão, respectivamente, configurar a maior venda de bônus corporativos de todos os tempos e uma oferta recorde da parte de um emissor com classificação de alto risco (“junk”).

O segredo será encontrar ampla demanda por esses negócios – juntamente com pelo menos US$ 130 bilhões em bônus e em empréstimos no prelo – em um mercado acossado recentemente por um forte caso indigesto.

“Se tivermos de engolir um ou dois desses [negócios] por mês, o mercado tende a suportar”, disse Andy Toburen, gestor de empréstimos de curto prazo de alto rendimento da Chartwell Investment Partners, que administra US$ 8,1 bilhões em ativos. “Se ocorrerem repentinamente, acabará sendo demais.”

As empresas têm se apressado para se beneficiar dos baixos custos do crédito nos Estados Unidos, antes que o Federal Reserve (o BC americano) eleve as taxas de juros a partir do zero atual pela primeira vez desde a crise financeira de 2008. Foi vendido quase US$ 1,1 trilhão em bônus com grau de investimento neste ano, o que faz com que 2015 reúna todas as condições para se tornar um ano recorde.

Mais recentemente, no entanto, surgiram alguns pontos de tensão. Apenas um emissor corporativo de bônus com classificação de alto risco (“junk”) conseguiu vender papéis neste mês. Esse ritmo, se mantido, transformará este mês no outubro mais lento já registrado, segundo dados reunidos pela Bloomberg. O estancamento ocorre após um terceiro trimestre que impôs aos investidores em bônus de alto rendimento um prejuízo de 4,9%, constituindo-se no pior período de três meses desde 2011, segundo dados do índice do Bank of America Merrill Lynch.

A turbulência está fazendo com que os baixos custos do dinheiro percam força rapidamente. Para manter em carteira títulos de empresas – desde os de maior risco até os dotados de sólido perfil de crédito -, o investidor médio exigiu neste mês um rendimento adicional de não menos que 2,75 pontos percentuais, o patamar mais elevado dos últimos três anos.

Os compradores de bônus têm se mostrado especialmente preocupados com os efeitos da queda dos preços das commodities, que deixou as mineradoras e as petrolíferas em dificuldades para administrar as quantidades recordes de dívida que assumiram para custear a produção.

Os investidores resgataram líquidos US$ 8,9 bilhões dos fundos americanos de alto rendimento neste ano, enquanto que os fundos mútuos e os fundos de índice (negociados em bolsa) americanos que compram empréstimos alavancados computaram cerca de US$ 11,7 bilhões em retiradas líquidas, segundo a empresa de pesquisa Lipper. Por outro lado, a criação de obrigações garantidas por outros títulos e valores, os maiores compradores de empréstimos de alto rendimento, desacelerou.

Todos esses fatores começam a desestabilizar as operações com títulos de maior risco. A Fullbeauty Brands, uma varejista de confecções para usuários de tamanhos grandes, está oferecendo um dos maiores descontos deste ano para concluir sua transação de captação de empréstimos de US$ 1,2 bilhão destinada a financiar sua compra pela Apax Partners, segundo fontes a par do negócio.

A empresa canadense de alimentos SunOpta e a fabricante de peças de maquinário NN cancelaram operações com bônus neste mês, após encontrar dificuldades para atrair o interesse dos investidores, o que significa que agora dependerão de seus bancos para obter financiamento complementar para respaldar aquisições.

A Dell, classificada como “junk”, está captando nada menos que US$ 49,5 bilhões para financiar sua aquisição da EMC, o maior negócio do setor tecnológico de todos os tempos, segundo documento encaminhado aos reguladores na terça-feira. A AB InBev está operando com cerca de dez bancos para providenciar não menos que US$ 70 bilhões em financiamento para sua tomada de controle da SABMiller, de US$ 106 bilhões.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

O gestor que consegue lucrar na bolsa

Enquanto o Ibovespa amargava prejuízo anualizado de 6,47% nos últimos cinco anos, uma família de fundos de ações entregava 15,33%, melhor retorno entre carteiras abertas para o período. Superava até mesmo o Certificado do Depósito Interfinanceiro (CDI), referencial para aplicações conservadoras, de 10,17% anualizados. O desempenho foi obtido pela estratégia chamada pelo BTG Pactual de Absoluto, com R$ 10 bilhões em ativos.

Escolher empresas boas, e não necessariamente baratas, é o mantra do responsável pela área de renda variável do BTG, José Zitelmann, que entrou no banco ainda quando era Pactual em 1998, como estagiário. De fato, as maiores posições do Absoluto hoje são nomes conhecidos: Lojas Renner, Ambev, BRF, Cielo e Equatorial.

Selecionar companhias de qualidade é o que faz Zitelmann dormir tranquilamente em tempos de desaceleração econômica e Bovespa em queda. Ele só se preocupa com a dificuldade crescente de encontrar essas empresas, por questões que fogem de seu controle. “Fazia muito tempo que não víamos a parte política fazendo tanto preço”, disse em entrevista ao Valor. A seguir, os principais trechos.

Valor: Qual é o segredo para ter bom desempenho em anos como os últimos cinco, tão ruins para bolsa?

José Zitelmann: Não tem segredo. A fórmula é ser fiel à nossa filosofia de investimento: concentração, conhecimento e qualidade. O primeiro ponto é concentração nas empresas que julgamos que vão ter desempenho interessante independentemente do cenário macroeconômico. As dez maiores posições são 70% a 80% do fundo. O segundo é que sejam empresas de qualidade, líderes no seu segmento, com ‘management’ competente. E o terceiro é o conhecimento, ter um histórico com a empresa. Isso evitou que cometêssemos alguns erros ao longo do caminho, com setores ou empresas novas, como as ‘startups’ de óleo, não só OGX. Nunca fomos investidores grandes dessas empresas. Quando vemos os erros que cometemos – lógico que cometemos erros, mas eles foram minimizados – foi porque flexibilizamos algum ponto dessa filosofia.

Valor: E como certificar que a empresa tem qualidade?

Zitelmann: Qualidade tem a ver com o histórico. É uma empresa com ‘turn over’ baixo? Os administradores já estão lá há algum tempo ou é uma empresa que todo o tempo está trazendo alguém novo? Não existe bala de prata. Gostamos muito dessas empresas que focam no que podem controlar. É um conjunto de pequenas iniciativas que fazem a empresa ir bem. Empresas de qualidade são as que têm preocupação com recursos humanos, com gente, que é o que no fundo faz a empresa.

Valor: Que empresas brasileiras representam bem essa filosofia e foram importantes para o fundo?

Zitelmann: Renner é uma delas. Você diria: mas o varejo está sofrendo. Renner é uma empresa que, por meio do ganho de ‘share’, tem conseguido desempenho bastante superior ao das concorrentes. Também citaria Ambev, pela administração e execução. Cielo tem resiliência de negócio, dinâmica própria, com crescimento interessante em diferentes cenários econômicos. Outra empresa é BRF, líder no setor e vinda de um movimento transformacional, a fusão. Fizemos em setembro um evento com a pergunta: será que as empresas que estão se saindo bem nesse tempo de crise têm algo em comum? Convidamos Renner, Ambev e Raia Drogasil. Elas têm em comum a simplicidade. O Galló [José Galló, presidente das Lojas Renner] fala muito isso: ser simples é mais difícil do que ser complexo. Elas também focam no que está no seu controle. Câmbio e juros são dados. Você vai controlar a qualidade do seu produto, como chega no seu cliente.

Valor: Renner, Drogasil e Ambev são hoje as maiores participações?

Zitelmann: Não. Engraçado. Drogasil é uma empresa que admiramos, já foi do fundo, mas este ano não estamos praticamente investidos neles. E erramos. Achamos que o ‘valuation’ já considerava tudo aquilo que víamos de bom e, na verdade, foi melhor ainda. Mas essa é outra característica. As empresas boas te surpreendem positivamente.

Valor: Quais são as maiores posições do fundo hoje?

Zitelmann: Lojas Renner, Ambev por meio da ABI [ Anheuser-Busch InBev ], BRF, Cielo e Equatorial.

Valor: São posições antigas?

Zitelmann: Essas aí estão sempre presentes. Cielo, por exemplo, em algum momento do ano passado diminuímos, mas voltamos ao longo deste ano. Em geral as posições não mudam, o que muda às vezes é o peso de uma ou outra.

Valor: Mas como escolher o momento certo para comprar ou vender essas empresas de qualidade?

Zitelmann: O momento de comprar é quando você acha que tem algum catalisador. E o que é o melhor catalisador? É a surpresa de resultado. As coisas estão ligadas. Da empresa boa você espera que te surpreenda: os resultados tendem a vir acima do que o mercado está esperando. O momento é quando a empresa está em uma avaliação atrativa e você está vislumbrando que ela vai apresentar resultados melhores do que as pessoas estão esperando.

Valor: Mas como avaliar isso?

Zitelmann: Pelo conhecimento. Conhecemos as empresas há bastante tempo, o setor, a dinâmica, você vai falando com eles, faz suas análises.

Valor: Vocês evitam empresas ligadas ao governo, como Petrobras?

Zitelmann: Neste horizonte, de cinco anos, não me lembro de termos. Voltando à filosofia: empresas de qualidade, com ‘management’ alinhado. Nas empresas do governo, a meritocracia não é tão presente. Elas têm às vezes outros propósitos, não necessariamente a maximização de valor para o acionista. Acabamos menos presentes.

“Fazia muito tempo que não víamos a parte política fazendo tanto preço. Hoje o que domina é a agenda política”

Valor: Quando olhamos o perfil das maiores posições do fundo, tem uma exposição grande ao consumo, sendo que estamos em um momento de desaceleração econômica…

Zitelmann: Por isso que eu não gosto de rotular. Para nós, é muito mais importante a empresa do que o setor. Apesar de ser afetado pela questão macroeconômica, varejo é um setor que tem uma dinâmica de consolidação. Se você pegar as cinco maiores empresas de vestuário aqui no Brasil, elas ainda têm um percentual de mercado muito baixo, menor de 20%. Nos Estados Unidos, está acima de 50%, 60%.

Valor: Como você recebeu a notícia da perda de grau de investimento pela S&P?

Zitelmann: Lógico que é ruim e pior foi a forma como ocorreu. Fica a impressão de que poderia ser evitado. A forma como o governo lidou foi muito infeliz: mandar o orçamento com déficit para o Congresso acabou precipitando isso. Agora, se você olhar variáveis como o CDS [credit default swap], você vê que no momento do ‘downgrade’ elas nem mexeram muito. Hoje o pior não é nem a questão do investment grade, mas a dinâmica política. Você não vê luz no fim do túnel. A crise política domina o cenário. Fazia muito tempo que não víamos a parte política fazendo tanto preço. A parte política fazer menos preço mostra um maior desenvolvimento, uma maior institucionalização dos países. Realmente regredimos nisso aí. Hoje o que domina é a agenda política.

Valor: Como a questão política faz preço hoje na bolsa?

Zitelmann: Você não vira a página. As empresas não investem, a atividade econômica não consegue se recuperar. A bolsa talvez tenha um amortecedor, que é o câmbio. Algumas empresas acabam se beneficiando por um lado, por terem receitas em dólar. Elas têm um amortecedor nesse sentido. Acho que a bolsa também já vinha sofrendo. Desde 2010, a bolsa só cai.

Valor: Essa queda recente pode ter chegado a criar oportunidades?

Zitelmann: As coisas estão baratas. Mas o ponto é o seguinte: qual é o cenário? Se for esse cenário pelos próximos três anos, vai piorar mais. Ou seja, as coisas estão baratas, mas podem ficar mais baratas.

Valor: Se outras agências de avaliação de risco chegarem a tirar o grau de investimento do Brasil, pode ter uma fuga de bolsa?

Zitelmann: Acho que isso já vai ter sido antecipado. Continua esse movimento ruim.

Valor: O estrangeiro não vai evitar tirar o dinheiro agora que a bolsa e o real já caíram muito?

Zitelmann: Acho que outro rebaixamento pode afastar alguns fundos mais passivos, que só saem quando duas agências tiram o grau de investimento. Sem dúvida não é bom. O mercado também já está em um nível de preço que considera o risco de ter um segundo rebaixamento bastante alto, então não deveria ser surpresa.

Valor: Os estrangeiros que investem no Absoluto ficaram ansiosos?

Zitelmann: São estrangeiros de longo prazo. É lógico que estão preocupados, mas às vezes mais no sentido de saber se é hora de aumentar, se já caiu demais.

Valor: Como vocês reagem em um momento de manada para não decidir também vender ativos?

Zitelmann: Nesses 18 anos o que aprendi é que você tem que ter suas convicções, mas respeitar muito o mercado. A pior coisa que o gestor pode ter é arrogância com o mercado. Na maioria das vezes esses movimentos de manada acabam sendo oportunidades. E como ver se é ou não? Tem que fazer aquela velha pergunta: nosso ‘case’ está mudando? Renner, por exemplo, já bateu R$ 115 este ano, está agora em R$ 95. É lógico que a vida está mais difícil. A taxa de juros está mais alta, então pode ter alguma inadimplência na parte financeira. Mas, se olhar os resultados que ela vem apresentando, não parece ter um mudança drástica. Se não está tendo mudança e o papel veio de R$ 115 para R$ 95, parece que as coisas estão um pouco exageradas. Costumamos analisar respeitando muito o mercado, sem arrogância, a fim de saber se a queda da ação está mais do que refletindo a piora do resultado da empresa.

Valor: No caso da Renner, chegaram a comprar mais?

Zitelmann: Não, porque já temos posição bastante razoável. Temos quase 10% da Renner. Mas, se estressar muito, podemos comprar, estamos sempre analisando.

Valor: Mas, falando em respeitar o mercado, em alguns momentos você tem que assumir que é hora de sair. Como é isso?

Zitelmann: Temos uma frase que falamos muito aqui no banco: é proibido morrer no nosso negócio. Temos as convicções, a concentração, mas não dá para ir ao ‘all win’. Esse é o segredo do negócio. Nós vemos que está errado não é pelo movimento de mercado. Lógico que o movimento de mercado pode te despertar para isso, mas vemos se mudou a tese. Você sai do investimento só se mudou a tese. Voltamos lá atrás: quando investimos, o que estávamos vendo? Isso e isso. Mudou alguma coisa? Sim. Achávamos que a empresa estava indo para um lado e está indo para outro. Então vamos só administrar a saída. Agora, se aconteceu uma coisa na China e não mudou nada aqui, é só um movimento de fluxo, na maioria das vezes tendemos a ver isso como oportunidade.

Valor: Sobre China, sentimos algumas turbulências este ano vindas das bolsas de lá. Vocês têm estudado mais o país?

Zitelmann: Sempre estudamos muito. No ano passado, foi até tema da nossa carta. Tínhamos uma visão muito negativa para minério de ferro, que acabou se concretizando. Achávamos que seria a primeira vez com sobreoferta de minério, que teria uma redução da demanda de China e isso acabou acontecendo. Hoje até estamos um pouco menos negativos, vemos o mercado de minério um pouco mais equilibrado. Continua a sobreoferta para final de 2016, 2017, mas no curto prazo vemos o mercado um pouco mais balanceado.

Valor: Significa que já dá para comprar ações da Vale?

Zitelmann: Talvez não tenha a mesma visão negativa que a gente tinha. Daí para dizer que dá para comprar já é forte.

Valor: Vale vocês não tiveram nos últimos anos?

Zitelmann: Nos fundos que podíamos, chegamos a ficar com posição ‘short’ em Vale relevante [vendida, que ganha com a baixa].

Valor: Não poder montar posições vendidas em parte dos fundos dificulta muito hoje?

Zitelmann: Não. Acho que o alfa [diferencial de retorno em relação ao mercado] vem menos dos shorts e mais dos acertos nas posições ‘long’ [compradas, ou que ganha com a alta do papel].

Valor: Como vocês fazem para se blindar de reagir como o restante do mercado? Imagino que acompanhem notícia o dia inteiro…

Zitelmann: O que me blinda é minha filosofia, investir nessas empresas, saber que tem alguém trabalhando lá por mim. Eu tenho certeza que o pessoal dessas empresas está focado em como vão fazer as coisas deles melhores, sem inventar, focados no cliente. Essas empresas vão se sobressair. Estamos lançando agora o Absoluto Global, com a mesma filosofia, que investe em empresas globais, gerido por um time baseado em Nova York. O que nos dá segurança é que acreditamos na nossa filosofia, seja aqui ou no mercado americano.

Valor: O Absoluto abriu para captação em dezembro 2007 e em 2008 já veio a crise, com um prejuízo de 31,86%. Como foi viver isso?

Zitelmann: Foi um ano ruim.

Eu gosto de olhar o fundo assim: 2008 e 2009 são anos espelhos, com 30% para baixo em 2008 e 90% para cima em 2009. Tanto em 2008 poderíamos ter ido melhor quanto em 2009 não esperava que fôssemos tão bem. A partir de 2010 entramos em um período que acho muito bacana do fundo. Em todos os anos fomos significativamente melhores do que o mercado. Vender produtos no Brasil com esse CDI é difícil, mas falamos que vale a pena. Nossa meta é 150% do CDI. Mas tem que aguentar um pouquinho de volatilidade.

Valor: Em 2008, não deu um pouco de desespero?

Zitelmann: Talvez um ou dois dias sim. É natural. O medo de morrer é o que te mantém vivo.

Valor: Você sempre quis ser gestor de recursos?

Zitelmann: Eu sempre gostei de ação. Meu pai tinha e gostava, foi uma coisa meio de casa. Ele trabalhava no mercado financeiro também, era de banco, foi do Banco Econômico…

Valor: Você chegou a investir em bolsa antes de se formar?

Zitelmann: Não fiz essa besteira. Talvez já tivesse desistido. As pessoas querem sempre comprar ação que vai dobrar e não existe isso. Prefiro uma ação que vai dar 15% ao ano e com o tempo dobra. Eles perguntam: o que está muito barato? Gostamos de comprar empresa boa, não empresa barata.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

Controle da inflação vai depender menos do BC, dizem analistas

O controle da inflação nos próximos anos pode depender cada vez menos do Banco Central e da política monetária, avaliam alguns economistas ouvidos pelo Valor. Diante do aumento do déficit nominal – que alcançou 9,2% do Produto Interno Bruto (PIB) nos 12 meses encerrados em agosto – e da dificuldade em colocar as contas públicas no rumo, analistas argumentam que o BC está praticamente de mãos atadas para lidar com a piora das expectativas de inflação para 2016 e 2017.

Isso porque novas altas de juros, em vez de tornar a dívida mais atrativa, aumentariam o risco de calote por piorarem ainda mais o balanço das contas públicas, com efeitos adversos sobre a percepção de risco do país. Essa deterioração levaria a uma nova rodada de desvalorização cambial, com efeitos negativos sobre as expectativas inflacionárias.

O Brasil, dizem, se já não está nesta situação, que costuma ser descrita na literatura econômica como dominância fiscal, pode estar muito próximo a ela. Para esses analistas, a política fiscal é hoje o instrumento correto para reduzir a inflação e é necessário um plano consistente de ajuste das contas públicas para o longo prazo.

Tiago Berriel, professor da Pontifícia Universidade Católica do Rio (PUC-Rio), explica que a situação de dominância fiscal ocorre quando o mercado – e os detentores de dívida – deixam de acreditar que o governo fará maior esforço fiscal, apesar do aumento do endividamento público. “Implicitamente, a gente sempre assume que o objetivo da política fiscal é estabilizar a relação entre dívida e PIB. Se em algum momento os agentes econômicos acreditarem que essa reação deixou de existir, estamos em dominância fiscal.”

Com aumento da aversão ao risco, os investidores se desfazem de títulos públicos e correm para ativos mais seguros, como o dólar. A desvalorização cambial aumenta a inflação, que acaba corroendo o valor nominal da dívida. Ou seja, a inflação passa a ser determinada pelo lado fiscal da economia.

Essa realidade, afirma, não é óbvia no caso brasileiro atual, mas é uma possibilidade real. “As expectativas fiscais precisam ser muito ruins para prazos mais longos”, comenta. O problema, diz, é que o superávit primário necessário para estabilizar a dívida é cada vez maior – algo como 3% do PIB hoje, diante da piora das projeções para o crescimento potencial e a situação fiscal difícil – e um ajuste fiscal dessa magnitude é considerado cada vez mais improvável diante do impasse político.

José Julio Senna, chefe do Centro de Estudos Monetários do Instituto Brasileiro de Economia da Fundação Getulio Vargas (Ibre-FGV), afirma que, provavelmente, o Brasil está em situação de dominância fiscal. O raciocínio, diz Senna, é que para levar a inflação para a meta, ainda que somente em 2017, a alta da Selic teria que ser de tal magnitude – algo como 4 pontos – que agravaria ainda mais a crise fiscal. “Ou seja, o BC já perdeu o controle pleno da inflação”, que depende cada vez mais da condução da política fiscal, diz.

O quadro, lembra Senna, não é inédito no Brasil. Na década de 80, a penúria das contas públicas brasileiras era tal que o processo de hiperinflação só seria debelado com o Plano Real, em 1994. O economista observa que a situação era muito distinta da atual, com taxas de inflação muito mais elevadas e regime cambial indexado ao diferencial de preços externos e internos, mas que ainda assim o diagnóstico a ser feito pode ser o mesmo.

Olivier Blanchard, hoje economista-chefe do FMI, defendeu que o Brasil viveu sob dominância fiscal entre 2002 e 2003. Em artigo de 2004, ele afirmou que, como o aumento de juros ampliava as chances de não pagamento da dívida, os títulos públicos ficavam menos atrativos e a o câmbio se desvalorizava, agravando a crise fiscal, já que parte da dívida era denominada em dólar. As altas de juros geravam mais, e não menos, inflação.

Para Aloísio Araújo, professor da Escola de Economia e Finanças da FGV, as implicações desse processo hoje são diferentes, porque o Brasil é credor externo líquido, com R$ 370 bilhões em reservas cambiais. Apesar do aumento da dívida bruta nos últimos anos, com forte impacto adverso da política de swaps cambiais do BC, o endividamento líquido, que considera os ativos da União, ficou praticamente estável nos últimos meses.

Para Araújo, que também é professor do Instituto de Matemática Pura e Aplicada (Impa), a situação ainda tem que piorar um pouco para que se possa falar em dominância fiscal. “Se a dificuldade para acertar as contas for episódica, agravada pela forte recessão, não acredito que estamos sob dominância fiscal. Mas é preciso voltar a fazer superávits primários”, diz.

Para Monica de Bolle, autora de proposta polêmica para lidar com a questão (ver texto abaixo), não há dúvidas de que o Brasil está sob dominância fiscal, num quadro em que o déficit nominal saltou seis pontos percentuais em menos de dois anos e a relação entre dívida e PIB “pode chegar rapidamente a 80% a 90%” – em agosto, essa proporção ficou em 65,3% do PIB.

Laura Carvalho, professora da Faculdade de Economia e Administração da Universidade de São Paulo (FEA-USP), diz que não é a situação fiscal que está pressionando a taxa de câmbio e as expectativas para a inflação. “O ajuste fiscal funcionou bem para que as expectativas convergissem para a meta nos próximos anos, apesar de seu caráter contraproducente sobre a atividade e a arrecadação. O que aconteceu é que o BC reagiu desproporcionalmente ao aumento de preços, dado pela realinhamento de tarifas”, diz. Essa alta piora o déficit nominal e as expectativas para estabilização da dívida.

Apesar das avaliações divergentes, a maioria dos economistas concorda que o momento é de uma posição mais cautelosa por parte do BC. Para Senna, do Ibre, “não há um mínimo de disposição na área econômica para subir juros nesse momento”. Ele diz que o BC, ao traçar um ciclo de alta de juros, precisa estar convencido de que sua estratégia vai dar certo, o que não é viável agora, já que “há chance altíssima de um aperto monetário confirmar a tese de dominância fiscal”.

O ambiente político, com forte recessão e aumento do desemprego, também é bem pouco favorável ao arrocho das condições monetárias, afirma ele, apesar da piora das projeções de inflação para 2016. Nas últimas quatro semanas, as projeções para o Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) subiram 0,36 ponto percentual, para 5,94%.

“Não adianta subir juros com um déficit fiscal desse tamanho, é algo que já venho falando há algum tempo”, diz José Francisco de Lima Gonçalves, economista-chefe do Banco Fator. Para ele, o BC reconheceu, de certa forma, esse cenário no Relatório Trimestral de Inflação, ao piorar as projeções para inflação em 2016 sem sinalizar novos aumentos de juros. “É uma questão de tempo até reconhecer que não será possível entregar inflação na meta no ano que vem”. O economista estima que o IPCA atingirá em 6,5% em 2016.

A sinalização recente do BC, diz Berriel, que também é responsável pela área macroeconômica da Pacífico Gestão de Recursos, indica prudência. Se o país estiver sob dominância fiscal, o BC não estará acelerando o processo. Ao mesmo tempo, caso haja resolução do impasse político e a situação fiscal caminhe, a distensão dos preços dos ativos, especialmente do câmbio, tende a melhorar as projeções de inflação.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior

Inflação baixa impede alta do juro nos EUA

O banco central americano não elevou o juro de curto prazo em sua reunião de setembro devido a receios de que a inflação permanecerá em níveis excepcionalmente baixos, de acordo com a ata do encontro divulgada ontem.

O Federal Reserve (Fed) tem duas metas: um mercado de trabalho forte e inflação baixa e estável. As autoridades concluíram no mês passado que estão perto da meta de “pleno emprego”, mas não estavam convencidas de que a inflação caminha para voltar ao patamar desejado de 2%, após ter ficado abaixo desse nível por mais de três anos, e que não deve alcançar esse patamar nem mesmo até o fim de 2018.

O Fed sinaliza há meses que pode elevar a taxa de juros de referência neste ano e ainda restam duas reuniões, no fim do mês e em dezembro, mas grande parte do mercado já espera a alta em 2016.

Fonte: Valor Econômico
Postado por: Raul Motta Junior